抱著“一招鮮，吃遍天”想法的企業，在當今社會還“吃得香”嗎?近期，恩威醫藥股份有限公司(以下簡稱“恩威醫藥”)帶著“明星產品”潔爾陰洗液闖關資本市場，該公司能否順利過關?

2020年10月26日，深交所創業板官網顯示，恩威醫藥的IPO審核進入問詢階段，該公司主要從事中成藥及化學藥的研發、生產及銷售，專注于婦科產品、兒科用藥、呼吸系統用藥等領域。

時代商學院查閱相關資料發現，近年來婦科用藥市場需求趨于飽和，規模增速放緩，報告期內，恩威醫藥對于研發投入不夠重視，在競爭壓力下，該公司核心產品——潔爾陰洗液的收入金額及占比紛紛下滑，導致主營業務盈利能力逐年降低。

針對上述相關情況，2020年12月21日，時代商學院向恩威醫藥發函詢問，但截至發稿該公司仍未回復。

家族控股近九成，大額分紅致職工薪酬延遲發放

恩威醫藥成立于2005年5月，注冊地址位于西藏自治區昌都市。從股權結構看，恩威醫藥是一家家族控股企業。

招股書顯示，恩威集團直接持有恩威醫藥38.2%的股權，為該公司控股股東。同時，薛永新、薛永江、薛剛、薛維洪四人合計間接控制恩威醫藥89.65%的股權，其中，薛永新與薛永江為兄弟關系，薛永新與薛剛、薛維洪為父子關系，薛剛與薛維洪為兄弟關系，“薛氏家族”擁有對恩威醫藥的絕對控制權。

一般而言，在企業規模較小時，家族企業有利于提高管理效率、降低成本，但一旦上市，由于“一股獨大”，家族企業侵占中小股東利益的現象屢見不鮮。因此，家族色彩濃厚的企業，要防范經營管理混亂的問題，尤其是關聯交易、內幕交易、內部人控制的風險。

就在IPO前夕，恩威醫藥已連續三年實施了現金分紅。由于薛氏家族控股近九成，大部分的分紅流入該家族的錢袋中。

從股利分配的具體實施情況看，2017—2019年，該公司的現金分紅金額分別為4149.25萬元、6201.35萬元和3000萬元。報告期內，恩威醫藥累計現金分紅總額為1.34億元，占當期累計歸母凈利潤的55.05%，比例較高。

事實上，2017年末，由于大額的現金分紅導致年底資金較為緊張，恩威醫藥存在職工薪酬延遲至2018年發放的情況，應付職工薪酬余額為4923.46萬元，金額較高，與當年該公司現金分紅的數額幾乎相當。

核心產品收入下滑，應收賬款激增

近年來，恩威醫藥憑借著婦科產品打開市場，該業務收入占比在50%以上。除“明星產品”潔爾陰洗液外，該公司婦科產品還包括潔爾陰泡騰片、草本抑菌洗液、潔爾陰女性護理液等。然而，占據營業收入“半壁江山”的潔爾陰洗液產品，近年來收入及占比紛紛下滑。

招股書顯示，2017—2020年一季度，該產品的收入分別為33748.88萬元、32316.73萬元、31429.35萬元和6499.49萬元，占營業收入的比例分別為60.33%、54.54%、50.64%和47.62%，2018年和2019年的收入較2017年分別減少了4.24%和6.87%。

招股書中，恩威醫藥坦言，公司核心產品存在收入下滑風險，如果不能在品牌升級、推廣策略等方面持續提升，未來公司的市場競爭力、經營業績將遭受不利影響。

時代商學院認為，近年來，盡管恩威醫藥的“潔爾陰洗液”產品具有一定的占有率，但婦科用藥市場需求趨于飽和，規模增速放緩，同時競品數量較多，如“保婦康栓”、“婦科千金片”、“婦炎康片”、“紅核婦潔洗液”等，未來該公司的“潔爾陰洗液”產品短期內仍難大幅提升業績，該公司有待培育新的收入增長點。

據中商產業研究院數據，2017—2019年，我國婦科用藥全終端銷售規模的增長率分別為8.29%、6.94%和2.24%，增速逐年放緩。

值得注意的是，招股書顯示，2017—2019年末，恩威醫藥應收賬款余額分別為5787萬元、5820.42萬元和9781.4萬元，占當期營業收入的比例分別為10.35%、9.82%和15.76%，2019年末應收賬款較2018年末增加了68.05%，與當期營業收入4.75%的增速并不匹配。

時代商學院認為，2019年末，恩威醫藥的應收賬款金額和占比均顯著增加，應收賬款周轉率低于同行可比公司均值，不排除該公司為了粉飾業績，存在放寬客戶信用賬期，犧牲營業收入質量、突擊確認收入的行為。

研發投入不足，自研發明專利僅2項

2017—2020年一季度，恩威醫藥的研發費用累計為0.14億元，與7.4億元的銷售費用相比，簡直是“云泥之別”。

對于藥企來說，“重銷售、輕研發”的問題普遍存在，然而，作為一家成立15年的藥企，恩威醫藥一直在“吃老本”，新品研發成果寥寥無幾。

招股書顯示，截至2020年6月30日，恩威醫藥共擁有15項發明專利，其中，自主研發取得的專利僅有2項，即分別于2005年、2015年申請的“銀杏內酯提取和純化工藝”、“一種虎舌紅三萜皂苷對照品的制備方法”;在研項目中，有1項處于預研階段的“抗感冒病毒的復方中藥研發”項目，以及2項處于小試階段的中藥補充申請項目。

與同行相比，2017—2019年，恩威醫藥的研發費用率分別為0.63%、0.66%和0.71%，均不足1%，而同期可比公司均值分別為2.89%、3.08%和3.17%，可見恩威醫藥的研發投入與同行可比公司相差甚遠。

針對研發投入較低的情況，恩威醫藥表示，這與公司整體產品開發策略有關，公司的經營策略主要是基于現有品牌及核心產品，不斷強化婦科領域產品布局、拓展兒科用藥領域的產品及銷售，同時不斷通過外購產品貼牌銷售的方式開拓優勢品種、提升銷售收入及經營業績。

不難看出，恩威醫藥并未足夠重視研發投入，該公司有意通過貼牌銷售開拓新產品領域。然而，由于缺乏核心競爭力較強的自有產品，該公司的盈利能力正逐年降低。招股書顯示，2017—2020年上半年，恩威醫藥主營業務毛利率分別為68.29%、67.03%、65.46%和60.29%，呈逐年下降趨勢。

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